매출·이익·EPS·현금흐름·ROE·ROIC로 기업의 질을 읽는 방법
좋은 기업을 찾으려고 재무제표를 열면 숫자가 너무 많다. 매출, 영업이익, 순이익, EPS, 영업현금흐름, FCF, ROE, ROIC까지 한꺼번에 나오니 어디서부터 봐야 할지 막막하다.
처음부터 모든 지표를 볼 필요는 없다. 기업이 돈을 버는 과정에는 순서가 있기 때문이다.
매출이 늘었는가 → 이익으로 남았는가 → 주주 몫의 이익이 늘었는가 → 실제 현금이 들어왔는가 → 그 돈을 효율적으로 벌었는가
이 흐름만 이해해도 실적을 보는 눈이 훨씬 정리된다.
매출이 늘었다고 좋은 기업은 아니다
가장 먼저 볼 숫자는 보통 매출(Revenue)이다.
매출은 기업이 제품이나 서비스를 팔아 벌어들인 전체 금액이다. 매출이 꾸준히 성장한다는 것은 고객이 늘거나, 판매량이 증가하거나, 가격을 올릴 힘이 있다는 의미일 수 있다.
하지만 매출 성장만으로 기업의 질을 판단하면 문제가 생긴다.
매출을 늘리려고 광고비나 인건비를 훨씬 더 많이 썼다면 매출은 증가해도 이익은 줄어든다. 제품을 싸게 팔아 점유율을 높이는 전략도 마찬가지다.
그래서 매출 다음에는 영업이익(Operating Income)을 본다.
영업이익은 본업으로 얼마를 남겼는지를 보여준다. 매출이 20% 늘었는데 영업이익은 5%밖에 늘지 않았다면 비용이 매출보다 빠르게 증가하고 있다는 뜻이다. 반대로 매출이 10% 늘었는데 영업이익이 20% 증가했다면, 사업 규모가 커지면서 수익성까지 좋아지고 있을 가능성이 있다.
이때 함께 보면 좋은 것이 영업이익률이다.
영업이익률 = 영업이익 ÷ 매출
매출 100원당 몇 원을 영업이익으로 남기는지를 보여준다고 생각하면 된다.
매출과 영업이익률이 함께 올라간다면 성장과 수익성이 동시에 좋아지고 있다는 의미다.
같은 매출 성장이라도 기업의 질은 다르다
아래 그림은 두 가상의 기업이 똑같이 매출을 늘린 경우를 비교한 예시다. 그림에 나오는 FCF는 잉여현금흐름(Free Cash Flow)으로, 영업으로 번 현금에서 설비투자를 하고도 남은 돈을 말한다. 자세한 내용은 뒤에서 다시 다룬다.
두 기업 모두 1년차 매출을 100으로 놓았을 때 5년차에 약 146까지 성장했다. 매출만 보면 차이가 없다.
하지만 A기업은 매출이 늘어나는 동안 영업이익과 FCF가 더 빠르게 증가했다. 사업 규모가 커질수록 이익과 현금이 더 많이 남는 구조다.
반면 B기업은 매출은 똑같이 증가했지만 영업이익과 FCF가 계속 감소했다. 고객과 매출은 늘고 있지만, 그 매출을 만들기 위해 점점 더 많은 비용과 투자가 필요하다는 뜻일 수 있다.
이 그림이 말하는 것은 간단하다. 성장은 매출 증가만으로 판단하지 않고, 그 매출이 이익과 현금으로 얼마나 전환되는지를 함께 봐야 한다.
순이익과 EPS에서는 '주주 몫'을 본다
영업이익 다음에는 순이익(Net Income)을 본다.
영업이익이 본업의 성과를 보여준다면, 순이익은 이자비용과 세금, 영업 외 손익까지 모두 반영한 뒤 최종적으로 남은 이익이다.
주식투자에서는 순이익과 함께 EPS(Earnings Per Share, 주당순이익)를 자주 본다.
EPS = 보통주 주주에게 귀속되는 이익 ÷ 가중평균 유통주식수
주식 한 주가 얼마의 이익을 벌었는지를 나타낸다.
기업 전체의 순이익이 1,000억원이어도 주식 수가 계속 늘어나면 기존 주주 한 주에 돌아오는 이익은 기대만큼 증가하지 않는다. 반대로 순이익이 크게 늘지 않아도 자사주를 꾸준히 매입해 주식 수가 줄어들면 EPS는 더 빠르게 증가할 수 있다.
그래서 투자자에게는 순이익 증가율뿐 아니라 EPS 증가율과 주식 수 변화도 중요하다.
다만 EPS에는 함정이 하나 있다.
부동산이나 자회사 매각 같은 일회성 이익이 발생하면 순이익과 EPS가 갑자기 커진다. 반대로 일시적인 구조조정 비용 때문에 EPS가 급감하기도 한다.
따라서 한 분기의 EPS 숫자보다, 몇 년에 걸쳐 본업의 이익이 꾸준히 성장하고 있는지를 보는 편이 좋다.
이익이 실제 현금으로 들어오는지 확인한다
회계상 이익과 실제 현금은 항상 같지 않다.
제품을 팔아 매출로 인식했지만 아직 돈을 받지 못했을 수도 있고, 재고가 크게 늘면서 현금이 묶였을 수도 있다.
그래서 손익계산서 다음에는 현금흐름표를 본다.
가장 먼저 볼 숫자는 영업현금흐름(Operating Cash Flow, OCF)이다. 기업이 본업을 통해 실제로 얼마나 많은 현금을 만들어냈는지를 보여준다.
그다음이 위 그림에서 언급된 잉여현금흐름(Free Cash Flow, FCF)이다.
FCF ≈ 영업현금흐름 − 자본적지출(CapEx)
기업은 사업을 유지하고 키우기 위해 공장, 서버, 기계, 매장에 투자해야 한다. 영업으로 번 현금에서 이런 투자를 하고도 남은 돈이 FCF다.
이 돈으로 기업은 부채를 갚거나, 배당을 주거나, 자사주를 매입하거나, 다른 회사를 인수할 수 있다. 주주에게 돌아갈 수 있는 재원이 여기서 나온다.
그래서 장기간 이익과 FCF가 함께 증가하는 기업은 좋은 신호다.
반대로 순이익은 계속 느는데 영업현금흐름과 FCF가 몇 년째 따라오지 않는다면 이유를 확인해야 한다. 매출채권이 지나치게 늘고 있는지, 재고가 쌓이고 있는지, 대규모 투자가 필요한 시기인지를 살펴본다.
FCF가 일시적으로 마이너스라고 해서 나쁜 기업이라는 뜻은 아니다. 성장기업이 대규모 공장을 짓는 시기에는 투자 때문에 FCF가 크게 줄어들 수 있다. 결국 '왜 현금흐름이 줄었는가'가 중요하다.
ROE가 높으면 좋은 기업일까?
기업이 많은 이익을 벌더라도, 그 이익을 만들기 위해 엄청난 자본이 필요하다면 투자 효율은 낮다.
이때 쓰는 대표적인 지표가 ROE(Return on Equity, 자기자본이익률)다.
ROE = 순이익 ÷ 평균 자기자본
주주가 투자한 자기자본이 1,000억원이고 연간 순이익이 150억원이라면 ROE는 15%다. 주주가 넣은 자본 100원으로 15원의 순이익을 벌었다는 뜻이다.
ROE가 오랫동안 높은 기업은 자본을 효율적으로 쓰는 기업일 가능성이 있다.
하지만 주의할 점이 있다.
부채를 많이 쓰면 자기자본이 작아져 ROE가 높아진다. 사업이 좋아져서가 아니라 분모가 줄어서 올라가는 경우다. 자사주를 매입해 자기자본이 줄어든 경우에도 마찬가지다.
그래서 ROE가 높다는 이유만으로 사업 경쟁력이 뛰어나다고 판단하면 안 된다. 숫자 자체보다 왜 그 숫자가 높은지를 봐야 한다.
ROIC는 사업 자체의 자본 효율을 본다
ROE와 함께 보면 좋은 지표가 ROIC(Return on Invested Capital, 투하자본이익률)다.
계산 방식은 분석기관마다 세부 조정에 차이가 있지만 기본 개념은 이렇다.
ROIC = 세후영업이익(NOPAT) ÷ 투하자본
R
OE가 주주의 자기자본만 기준으로 삼는다면, ROIC는 부채와 자기자본을 모두 포함해 실제 사업에 투입된 자본 전체의 효율을 본다. 부채로 부풀려진 ROE의 함정을 피할 수 있는 이유다.
두 기업이 모두 연간 100억원의 세후영업이익을 낸다고 해보자. A기업은 사업에 500억원을 투입하면 되고 B기업은 2,000억원이 필요하다면, 같은 이익을 벌어도 A기업의 자본 효율이 네 배 높다.
ROIC는 자본비용과 비교해야 한다
여기서 함께 봐야 할 기준선이 있다. 기업이 자본을 조달하는 데 드는 비용, 즉 자본비용이다.
ROIC 8%는 그 자체로 높지도 낮지도 않다. 자본비용이 6%라면 사업을 키울수록 가치가 늘어나고, 자본비용이 10%라면 사업을 키울수록 가치가 줄어든다.
이 구분이 중요한 이유는 성장 때문이다.
은행에서 8%로 돈을 빌려 6%짜리 사업에 넣는다고 해보자. 사업 규모를 두 배로 키우면 매출도 두 배가 되지만, 손해도 두 배가 된다. 열심히 성장할수록 구멍이 커지는 구조다.
ROIC가 자본비용보다 낮다는 것이 바로 이 상태다. 이때는 성장이 문제를 키운다.
반대로 자본비용 8%인 기업이 12%짜리 사업을 한다면, 규모를 키울수록 남는 돈이 늘어난다. 같은 성장인데 결과가 반대다.
아래 표는 투하자본 100억, 조달비용 8%, 사업 수익률 6%인 경우이다.
| 100억 규모 | 200억 규모 | |
| 사업이 버는 돈 (6%) | 6억 | 12억 |
| 자본에 지불할 비용 (8%) | 8억 | 16억 |
| 차액 | −2억 | −4억 |
규모를 두 배로 키우면 버는 돈도 두 배(6→12억)가 되지만, 그 돈을 굴리기 위해 필요한 자본 비용도 두 배(8→16
성장이 좋은가 나쁜가는 성장률이 아니라 ROIC와 자본비용의 관계가 정한다.
반대로 높은 ROIC를 유지하면서 성장하는 기업은, 내부에서 만든 현금을 다시 높은 수익률로 투자하며 복리로 커질 수 있다. 장기 투자에서 ROIC를 보는 이유가 여기에 있다.
"ROIC가 높다"는 표현은 항상 "무엇보다 높은가"를 함께 물어야 한다.
산업이 다르면 비교하지 않는다
ROIC는 산업에 따라 차이가 크다. 소프트웨어 회사와 발전회사·통신사처럼 대규모 설비가 필요한 기업을 같은 기준으로 비교하는 것은 적절하지 않다.
가능하면 같은 산업의 경쟁사와 비교하고, 한 기업의 ROIC가 몇 년 동안 어떻게 변했는지를 보는 편이 낫다.
부채는 세 가지만 확인한다
앞서 ROE가 부채로 부풀려질 수 있다고 했다. 그래서 마지막으로 부채를 확인한다. 복잡하게 볼 필요 없이 세 가지면 충분하다.
부채비율은 자기자본 대비 부채 규모를 본다. 다만 업종마다 적정 수준이 달라 절대 기준으로 쓰기는 어렵다. 같은 업종 안에서 비교해야 의미가 생긴다.
이자보상배율은 영업이익이 이자비용의 몇 배인지를 본다. 1배 아래라면 본업으로 이자조차 감당하지 못하는 상태다.
순차입금 ÷ EBITDA는 지금 버는 속도로 빚을 갚는 데 대략 몇 년이 걸리는지를 보여준다. 순차입금은 이자를 내는 빚에서 보유 현금을 뺀 금액이고, EBITDA는 이자·세금·감가상각을 빼기 전 영업이익이다.
숫자 하나로 판단하기보다, 이 세 가지가 몇 년에 걸쳐 나빠지고 있는지 좋아지고 있는지를 보는 편이 낫다.
기업 숫자는 이 순서로 본다
처음 기업을 분석할 때 수십 개의 지표를 모두 볼 필요는 없다. 다음 흐름만 확인하면 된다.
매출 → 영업이익 → 순이익·EPS → 영업현금흐름 → FCF → ROE·ROIC → 부채
각 단계에서 던지는 질문은 이렇다.
- 매출이 성장하는가
- 그 매출이 영업이익으로 연결되는가
- 주식 한 주에 돌아오는 EPS도 증가하는가
- 회계상 이익이 실제 현금으로 들어오는가
- 설비투자를 하고도 FCF가 남는가
- 그 이익을 만들기 위해 투입한 자본 대비 수익성이 자본비용을 넘는가
- 부채가 감당 가능한 수준인가
여기까지 보면 기업의 기본적인 체질은 상당 부분 파악된다.
좋은 기업은 하나의 숫자가 높은 기업이 아니다. 매출이 성장하고, 그 성장이 이익으로 이어지며, 이익이 실제 현금으로 들어오고, 그 과정에서 자본을 효율적으로 쓰는 기업에 더 가깝다.
하지만 여기서 새로운 문제가 생긴다.
아무리 좋은 기업이라도 주가가 너무 비싸다면 좋은 투자가 아닐 수 있다. 기업의 질을 확인한 다음에는 그 기업을 지금 얼마에 사고 있는가를 봐야 한다.
다음 글 | 좋은 회사도 비싸게 사면 왜 위험할까?
매출과 이익, 현금흐름이 꾸준히 성장하는 훌륭한 기업이라도 시장이 이미 너무 높은 기대를 주가에 반영했다면 향후 수익률은 낮아질 수 있다. 다음 글에서는 PER·PBR·PEG·EV/EBITDA를 이용해 좋은 기업과 좋은 가격이 왜 다른 문제인지 살펴본다.